Взаимосвязь инфляционных ожиданий и фондового рынка

Инфляционные ожидания: сущность и факторы, их формирующие

Инфляционные ожидания – это представления субъектов о будущем уровне цен или об уровне инфляции. В их основу могут ложиться прошлые данные о темпе роста цен, настоящая статистика или информация о будущих действиях экономических субъектов.

Инфляционные ожидания напрямую связаны с уровнем инфляции в стране. Происходит эта взаимосвязь по трем каналам:

1. У домохозяйств формируются ожидания по поводу повышения инфляции в следующем периоде -> они требуют индексации заработных плат -> она происходит, если домохозяйства обладают достаточной переговорной силой -> повышается спрос из-за увеличения денежной массы на руках-> растут цены.
2. Повышение инфляционных ожиданий у домохозяйств -> наращивание текущего спроса (пока цены не выросли и деньги не потеряли своей покупательской способности) -> повышение инфляции.
3. Повышение инфляционных ожиданий фирм -> заключение контрактов на покупку сырья и материалов на будущие периоды (=рост спроса) -> инфляция.

Инфляционные ожидания также важны для Центрального Банка России, как и сам показатель инфляции. Во-первых, инфляционные ожидания несут в себе информацию о будущей фактической инфляции, во-вторых, инфляционные ожидания отражают настроение населения относительно предпринимаемой политики ЦБ, целевого показателя инфляции и успеха достижения этой цели. Поэтому снижение инфляционных ожиданий экономический субъектов – важнейшая задача антиинфляционной политики Банка России.

Помимо этого, антиинфляционная политика включает в себя следующие меры:

• укрепление покупательной способности национальной валюты;
• регулирование объема денежной массы (кредитно-денежная политика ЦБ);
• разработка и реализация государственных программ развития экономики;
• антимонопольная политика;
• стимулирование производства;
• стимулирование инвестиционной деятельности;
• усовершенствование налоговой системы.

К факторам, влияющим на инфляционные ожидания, относят:

1. Экономический рост. В развивающихся экономиках наблюдается рост доходов население и, как следствие, рост спроса на товары и услуги, что провоцирует рост цен.
2. Эффективность работы Центрального Банка. Если в периоды спада экономики государство прибегает к денежной эмиссии, то инфляция тут же реагирует, так как на то же количество товаров становится больше денежной массы. С другой стороны, планомерная и грамотная работа ЦБ по снижению уровня инфляции помогает уменьшить инфляционные ожидания.
3. Девальвация. Снижение курса национальной валюты взаимосвязано с уровнем инфляции. При обесценении, импортные товары начинают стоить дороже на отечественном рынке, а местные продавцы тоже поднимают цену для получения большей выручки.
4. Показатели предыдущих лет. Один из способов построения инфляционных ожиданий – ориентир на прошлые уровни цен.
5. Уровень финансовой грамотности респондентов при опросах ЦБ. Ввиду разной степени изученности экономических процессов, агенты делают разные выводы о будущем уровне цен.
6. Экономические шоки. Стихийные бедствия, техногенные катастрофы, военные действия или эпидемии меняют баланс спроса и предложение и тем самым влияют на экономику и ее агентов.

В макроэкономике выделяют два основных типа инфляционных ожиданий: адаптивные и рациональные.

1. Адаптивные основываются на данных инфляции прошлых периодов, при этом большая значимость отдается значениям ближайших периодов. Такой способ оценки инфляционных ожиданий требует качественных расчетов инфляции. Однако, вероятность расхождения с реальными показателями чаще всего высокая, потому что оценка ведется только по одному показателю.
2. Рациональные ожидания строятся не только на прошлых значениях инфляции, но и опираются на факторы будущего роста цен (цели денежно-кредитной политики, ее эффективность, влияние других факторов в будущем, состояние экономики в целом). В ходе расчетов учитываются механизмы работы рынка и реакцию спроса и предложения на изменение цен. Ошибки маловероятны и носят случайный характер.

Также инфляционные ожидания можно классифицировать по агентам, стоящим прогнозы:

• Потребители.
• Фирмы-производители товаров и услуг.
• Центральный Банк – главный регулятор кредитно-денежной политики государства.

В подавляющем большинстве случаев инфляционные ожидания превышают фактические значения инфляции. Происходит это по следующим причинам: во-первых, зачастую респонденты интерпретируют повышение цены на базовые товары или услуги как общий рост цен в экономике.

Во-вторых, взятие информации об уровне инфляции из недостоверных источников.

В-третьих, из-за несовершенства политики ценового регулирования: частое и некоординированное повышение цен, повышение цены на большее значение, чем целевой показатель, отсутствие объяснения своих действий населению.

Перечисленные проблемы могут быть решены. Для этого необходима реализация цели по годовой инфляции, организация мероприятий для повышения финансовой грамотности населения, проведение корректного сопровождения в СМИ действий Центрального Банка, повышение цен и тарифов в размерах, не превышающих целевой показатель инфляции.

Характеристика фондового рынка: показатели и факторы, влияющие на динамику

Показателем эффективности и стабильности фондового рынка служит фондовый индекс. Он измеряется как усредненное колебание цен определенной группы фондовых инструментов. На индекс влияют большое количество как внутренних, так и внешних факторов в разные периоды времени. Основные внутренние факторы: ВВП, объем инвестиций в основной капитал, индекс потребительских цен (мера измерения инфляции), ключевая ставка Банка России, ставка рефинансирования и другие. К внешним факторам относятся: курс рубля, цены на энергоносители, размер международных резервов России, торговый баланс, динамика зарубежных индексов рынков ценных бумаг, политические настроение и так далее. Существуют также и внутригосударственные факторы:

Соотношение спроса и предложения:

• Доверие инвесторов к фондовой системе;
• Объем спекуляций на рынках;
• Технологическая оснащенность биржевых площадок;
• Открытость информации по сделкам, об эмитентах и участниках обмена;
• Эффективность правового законодательства, регулирующего деятельность фондового рынка;
• Привлекательность экономики для иностранных инвесторов.

Рассмотрим характер влияния следующих показателей: ВВП, ключевая ставка процента, цены на нефть, курс рубля, инфляция. Влияние ключевой ставки процента. Ключевая ставка считается показателем состояния экономики и основным инструментом Центрального Банка для корректировки кредитно-денежной политики. Изменение процентной ставки определяет стоимость реализации заемных средств и, как следствие, уровень инфляции. Повышение ставки процента приводит к удорожанию кредитов, снижению их привлекательности для заемщиков, и значит уменьшению количества возможных денег в обращении, что в долгосрочной перспективе снижает инфляцию и стабилизирует экономику. Снижение ставки позволяет предприятиям активно наращивать заемные средства, что благоприятно сказывается на их развитии при правильной реализации денег, вызывает рост экономики и ее дальнейшее развитие. Рынок облигаций также реагирует на изменение ключевой ставки. При высокой ставке доходность новых облигаций оказывается выше. Для уже функционирующих облигаций наблюдается другая зависимость. Они оказываются менее привлекательными для инвесторов.

На рынок акций влияние изменения ставки процента неоднозначно. Это зависит от того, какая компания эмитент ценной бумаги. Если компания производственного сектора, то при повышении ключевой ставки происходит удорожание кредитов и стоимости их обслуживания, что негативно сказывается на котировках акции компании. Помимо этого, наблюдается еще переток средств с рынка акций, на рынок облигаций, что также обваливает цену первых. При снижении ставки ситуация прямо обратная. Снижение ставки приводит к привлечению более дешевых заемных средств, что увеличивает привлекательность компании для инвесторов, от чего стоимость акций растет. Если же компания — финансовая организация, чья прибыль зависит от процентного дохода, то при росте ключевой ставки увеличивается комиссионный доход, так как кредиты становятся дороже. Согласно статистике, падение спросов на кредиты все равно даем меньший эффект, как рост комиссионного дохода. Таким образом, акции компаний финансового сектора растут при росте ключевой ставки.

Суммируя, можно сказать, что изменение ключевой ставки не однонаправленно влияет на стоимость акций. При повышении ставки, акции компаний-производителей падают, а финансовых компаний – растут.

Уровень ВВП и динамика фондового рынка взаимосвязаны. С одной стороны, фондовый рынок отражает эффективность деятельности крупнейших компаний страны, поэтому и влияет на ВВП. С другой стороны, отчеты об уровне ВВП сильно сказываются на динамике фондового рынка, так как благодаря этим отчетам участники рынка ценных бумаг складывают свою картину эффективности экономики страны.

Характер влияния ВВП на рынок облигаций зависит от уровня ожиданий по отчетности. Если публикуемый уровень ВВП оказывается выше ожидаемого, а уровень инфляции выше нормы, то это может вызвать опасения инвесторов о том, что Центральный Банк скорректирует процентную ставку, чтобы снизить темпы инфляции, на что существующие на рынки облигации упадут в цене.

На рынке акций в долгосрочной перспективе наблюдается положительная зависимость между уровнем ВВП и котировками фондового рынка. Периоды больших падений и ростов одинаковые. Поэтому можно сделать ключевой вывод, что рост производства в экономике означает рост выручки производителей, а, следовательно, и их прибыли, которая в свою очередь сказывается на ценах акций в сторону их увеличения.

Влияние цен на нефть: нефтегазовый сектор – один из важнейших отраслей экономики России, который в значительной мере формирует доходную статью государственного бюджета страны. Доля нефтегазовых поступлений в разные годы варьировалась от 30 до 50%. В составе индекса Московской биржи отрасль энергоресурсов занимает около 45% по данным сайта Московской биржи. Крупнейшие нефтегазовые компании, входящие в индекс: Газпром, Лукойл, Татнефть, Роснефть, Сургутнефтегаз. Такая высокая доля нефтегазового сектора в экономике страны делает ее сильно зависимой от мировых цен на нефть. Так, например, кризис «черного золота», настигший мировую экономику из-за СОУТ-19, сильно ударил по экономике России.

Зависимость между ценой на нефть и фондовым рынком России положительная. Чем выше цены на нефть, тем больше прибыль компаний газовой отрасли, тем выше цены их акций и наоборот. Влияние валютного курса. Падение курса рубля, или его девальвация, приводят к росту выручки экспортеров я положительно сказывается на динамике их акций. В состав индекса Московской биржи входит около 60% акций сырьевых компаний, ориентированных на экспорт, поэтому при ослаблении рубля наблюдается рост индекса.

Рассмотрим, как компании разных отраслей реагируют на девальвацию рубля.

• Акции нефтегазовых компаний, как уже отметилось выше, растут с палением рубля. Не нефтегазовые экспортеры показывают такую же динамику.
• Сфера телекоммуникаций и IТ в большинстве своем имеет зарубежное производство, в то время как сама компания зарегистрирована в России. Согласно теории, ослабление рубля должно отрицательно сказываться на прибыли компании, однако исследования показывают, что на практике такая закономерность не была обнаружена.
• Компании отрасли электроэнергетики ориентированы чаще всего на внутренний рынок. оборудование для них-единственная валютная статья, которая занимает не большую долю в расходах, поэтому колебания курсов не значительно сказываются на их показателях.
• Ритейл компании выигрывают от ослабления рубля. В этом случае они сталкиваются с более низкой стоимостью импортируемой продукции, более дешевым обслуживанием иностранных кредитов и более высокой выручкой из-за роста покупательской способности населения.

Инфляционные ожидания как один из факторов, оказывающих влияние на фондовый рынок

Так как инфляционные ожидания напрямую влияют на инфляцию, имеет смысл сначала рассмотреть характер влияния инфляции на фондовый рынок.

Влияние инфляции на рынок облигаций определено однозначно.

• У неиндексируемой облигации (у которой купон и номинал не корректируются на инфляцию) инфляция приводит к росту цены и резкому снижению доходности.
• У индексируемой облигации зависимость слабее, но характер такой же. Дело в том, что индексация идет с временным лагом, учитывается тот уровень инфляции, которым был в прошлом периоде.

А вот влияние на рынок акций неоднозначное. С одной стороны, рост потребительских цен приводит к росту выручки производителей и к росту их акций. На затраты предприятий инфляция тоже влияет через индексацию заработных плат. Однако, на практике большая часть работников заключают контракты на несколько периодов вперед. А если же контракты подразумевают индексацию, то, как уже было отмечено выше, она происходит с лагом и зачастую заложенные в контракт темпы индексации меньше темпов роста цен. С другой стороны, существует гипотеза, высокая инфляция негативно сказывается на экономическом росте и экономической активности, что, в свою очередь, затормаживает деловую активность на фондовом рынке. Эту теорию впервые подтвердил Нобелевский лауреат Юджин Фама в 1981 году в своей работе «Stock Returns, Real Activity, Inflation and Money». А когда автор попытался объединить эффект от ожидаемой и неожиданной инфляции, получил, что незначимость переменной положительного влияния устраняется и приводит к отрицательной зависимости между инфляцией и доходностью рынка акций США. Существует еще одно объяснение отрицательного влияния инфляции на фондовый рынок. Фельдитайн в 1980 году описал отрицательную зависимость между инфляцией и доходностью фондового рынка. Он моделировал инфляцию как налог на доходы предприятий и как фактор, снижающих реальную амортизацию.

В таких условиях увеличение темпов роста пен ведет к увеличению реальной базы налогообложения. Вследствие этого снижается прибыль компании, в том числе на одну акцию.

Обзор эмпирических исследований взаимосвязи инфляционных ожиданий и фондового рынка

Концепция инфляции фиктивного капитала проверялась Л.Н. Слуцкиным в 2009 году на данных американской экономики за период 1951-2008. В качестве и регрессионной переменной была взята динамика индекса $&Р500, а переменной влияния – ИПЦ. Теория была объяснена Маевским с использованием понятий перетекания капитала из реального сектора экономики в фондовый. Поэтому в основе анализа рассматривалась не прямая зависимость инфляции и рынка ценных бумаг, а изменение показателей. В результате анализа наблюдалась следующая взаимосвязь: при росте доходности фондового рынка по отношению к предыдущему году был выявлен падение роста потребительских цен.

То есть инфляция фиктивного капитала перетягивает на себя рост цен реальных благ. Значит, теория Маевского подтвердилась. Ioannides, Kathakalis and Lake проверяли характер зависимости показателей в Греции периода 1985-2000гг. Изначально была выдвинута гипотеза об отсутствии зависимости между темпом роста цени и реальной доходность рынка акций. В итоге модель показала отрицательную зависимость между переменными, что подтверждает теорию Фамы. Теория роста ставки налога из-за инфляции Фельдштайна была подтверждена экономистами Ioannides, Kathakalis and Lake в 2016 году по выборке из двенадцати стран. Авторы исследования не нашли влияния инфляции на фондовый рынок Греции 1988-2002 годах, однако на рынке Австралии 1875-1996 негативная взаимосвязь в долгосрочном подтвердилась. Исследование, подтверждающее положительную зависимость между инфляцией и доходностью фондового рынка, то есть подтверждающее гипотезу о способности акции защищать капитал от инфляции, провели Wong, Tang, Lee в 2000 году. Они рассматривали рынок акций Германии с 1920 по 1930 гг. С помощью модели авторегрессии скользящего среднего (АRIMA) они увидели коинтеграцию между гиперинфляцией и доходностью фондового рынка.

Помимо отрицательной или положительной зависимостей ряд экономистов нашла инфляцию как незначимую переменную. Bilson, Brailsford, Hooper в 1999 году исследовали зависимости на рынках 17 стран и в большинстве своем фактор инфляции оказывался незначим. Объяснение этому явлению авторы нашли в разных законодательных особенностях бухгалтерского учета, разными правилами заключения контрактов, нерациональностью инвесторов и другие причины.

Отрицательную зависимость между инфляционными ожиданиями и доходностью фондового рынка через теорию «денежной иллюзии» подтвердили Ritter, Warr в 2002 году на данных американского рынка акций. Также такая зависимость была подтверждена Shtrestha KM & МН в 2008 году на фондовом рынке Китая.

В итоге можно сказать, что главным фактором является не сама инфляция как таковая, а инфляционные ожидания. Если экономические субъекты связывают инфляцию с падением экономики и замедлением деловой активности, то и доходность фондового рынка будет падать, а если же инфляция воспринимается пусть даже как краткосрочный, но рост, то показатели акций пойдут вверх из-за возросшего спроса на эти активы.